Die meisten Gespräche über M&A sind Hochglanz. Berater erklären ihren Prozess, nennen Referenztransaktionen und sprechen über Multiples. Das Unbequeme bleibt im Hintergrund.

Das Gespräch mit Mark Miller, Partner bei Carlsquare, war anders.

Wir haben uns für die 203. Folge meines Digital Business Podcasts zum ersten Mal persönlich kennengelernt – und trotzdem war das Gespräch so offen, wie es unter zwei Praktikern eben manchmal wird, wenn beide wissen, dass sie das gleiche Spiel von verschiedenen Seiten des Tisches kennen. Mark macht M&A seit 25 Jahren. Er hat Krisen erlebt, die den Markt gerodet haben, Transaktionen begleitet, die andere nicht anfassen wollten, und eine Boutique aufgebaut, die heute mit 180 Mitarbeitern und 13 Standorten weltweit zu den relevantesten unabhängigen Häusern in Europa gehört.

Was ich aus diesem Gespräch mitgenommen habe, ist nicht ein neues Framework. Es sind Haltungen – über Beraterrolle, Abhängigkeiten, Vertrauen und den richtigen Zeitpunkt, um über den eigenen Exit nachzudenken.

Die Chefkoch-Metapher: Was ein guter M&A-Berater wirklich tut

Irgendwann im Gespräch beschreibt Mark seinen eigenen Alltag. Er spricht davon, was er täglich selbst macht und was sein Team übernimmt. Datenraum-Befüllung, Finanzmodellierung, Unterlagenerstellung – das liegt beim Team. Seine Aufgabe ist eine andere: Er liest das fertige Information Memorandum von A bis Z und entscheidet, ob die Equity Story trägt. Er spricht persönlich mit Investoren, die er für relevant hält. Er führt die entscheidenden Vertragsverhandlungen.

Er selbst nennt es die Chefkoch-Metapher: Er schneidet nicht die Karotten. Er schmeckt ab.

Ich finde diese Beschreibung deshalb so präzise, weil sie das trennt, was viele verwechseln. Erfahrung in M&A bedeutet nicht, mehr Arbeit zu machen. Es bedeutet, an den richtigen Stellen präziser zu sein – die Equity Story zu hören, wie ein kritischer Investor sie hört, die Abhängigkeiten zu sehen, die der Gründer längst nicht mehr wahrnimmt, und die Verhandlung zu führen, wenn es wirklich darauf ankommt.

Ein junges Beraterteam kann ein Information Memorandum bauen. Es kann Datenräume strukturieren und Finanzmodelle bauen. Was es nicht ersetzen kann, ist das institutionelle Gedächtnis aus Hunderten von Transaktionen – das Wissen, welche Story bei welchem Käufertyp ankommt und welche nicht.

Warum Mark Miller kein Rainmaker-Business will

Ein Rainmaker-Modell funktioniert so: Es gibt einen Star-Berater, der die Deals macht. Alle anderen liefern Zuarbeit. Solange der Rainmaker da ist, läuft das Geschäft. Wenn er geht, geht das Geschäft mit.

Mark beschreibt bewusst das Gegenteil davon als seine Strategie. Er sagt, er hat lieber zehn Partner, die alle gleichmäßig performen, als zwei Stars und acht Lückenfüller. Der Grund ist derselbe, den wir im Gespräch schon beim Thema Key Man Risk in E-Commerce-Brands diskutiert haben: Abhängigkeiten, die nicht beherrschbar sind, sind Risiken – egal ob sie in einem Unternehmen stecken, das verkauft werden soll, oder in der Beratungsstruktur, die den Verkauf begleitet.

Das hat für mich als externer CFO und M&A-Advisor eine direkte Parallele zu meiner eigenen Arbeit. Wenn ich einem Gründer rate, das Key Man Risk zu reduzieren und eine zweite Führungsebene aufzubauen, dann gilt das gleiche Prinzip für jeden, der Mandanten begleitet. Wer sich selbst als unverzichtbar positioniert, hat ein strukturelles Problem – unabhängig davon, auf welcher Seite des Deals er sitzt.

Das unterschätzte Risiko: Abhängigkeiten, die Deals kippen lassen

Was Mark im Gespräch über Abhängigkeiten sagt, ist eine der direktesten Einschätzungen, die ich seit langem gehört habe.

Seine Grundformel lautet nicht: Abhängigkeiten sind ein No-Go. Seine Formel lautet: Wie muss der Deal ausschauen, damit ich diese Abhängigkeit mitigieren kann?

Er beschreibt einen konkreten Fall aus seiner Praxis: Eine Plattform, bei der rund ein Viertel des Umsatzes über einen einzigen Partner lief. Statt das Risiko zu verschleiern, haben sie es in der Equity Story direkt adressiert – und gleichzeitig gezeigt, dass ein zweiter Partner bereits signifikante Traktion aufgebaut hatte. Die Botschaft war: Wir wissen, dass die Abhängigkeit da ist. Wir haben eine Strategie dagegen. Und wir sind bereit, die Dealstruktur so zu bauen, dass der Käufer daran partizipiert, wenn es funktioniert.

Das ist der Unterschied zwischen einem Amateur-Prozess und einem professionellen: Nicht das Wegretuschieren von Schwächen, sondern die Fähigkeit, sie in einen belastbaren Kontext zu stellen.

Die drei Abhängigkeitstypen, die im E-Commerce am häufigsten zu Problemen führen:

• Kanal-Abhängigkeit – wenn 60, 70, 80 Prozent des Umsatzes über Amazon oder einen einzigen Marketplace laufen und kein nennenswerter Aufbau des eigenen Kanals erkennbar ist. Für Finanzinvestoren ist das oft ein rotes Flag, weil die Marge und die Kundenbeziehung außerhalb der eigenen Kontrolle liegen.
• Person-Abhängigkeit – wenn Lieferantenbeziehungen, Produktentwicklung und Kundenbindung vollständig am Gründer hängen. Strategische Käufer können damit umgehen, wenn das Narrativ stimmt. Finanzinvestoren in der Regel nicht.
• Produkt-Abhängigkeit – wenn eine Brand faktisch ein Hero-Produkt hat und alles andere marginal ist. Das ist kein kategorischer Dealbreaker, aber es begrenzt die Bewertung und erhöht den Earn-Out-Anteil.

Daten, Kohorten und der Kampf zwischen Sell-Side und Buy-Side

Ein Thema, das im Gespräch besonders konkret wird: der Streit über Kohortenanalysen.

Mark beschreibt es so: Der Verkäufer betrachtet seine Kohorten naturgemäß optimistisch. Der Käufer betrachtet sie naturgemäß pessimistisch. Das ist keine Böswilligkeit – das ist die Logik der Verhandlung.

Was einen guten Prozess ausmacht, ist nicht die Abwesenheit dieser Spannung, sondern die Fähigkeit, sie auf Basis belastbarer Daten zu führen. Käufer wollen heute keine PowerPoint-Charts mehr, aus denen sie nicht ersehen können, wie die Zahlen entstanden sind. Sie wollen Rohdaten – aggregiert, anonymisiert, aber selbst auswertbar.

Was das für DTC-Gründer konkret bedeutet: Wer in einem Datenraum nur aufbereitete Dashboards liefert, signalisiert mangelnde Transparenz – oder mangelnde Datenqualität. Wer Käufern ermöglicht, mit den eigenen Analysetools auf die Rohdaten zuzugehen, baut Vertrauen auf. Vorausgesetzt, die Daten halten dieser Prüfung stand.

Das setzt voraus, dass Shopify-Daten, Marketingdaten und Finanzdaten konsistent zusammenpassen. In der Praxis ist genau das der häufigste Engpass: Drei Systeme, drei verschiedene Definitionen von Umsatz, drei verschiedene Retourenquoten – und keiner hat die Diskrepanzen je aufgelöst, weil es operativ nie nötig war. Im Datenraum wird es dann zum Problem.

Vertrauen als Wettbewerbsvorteil: Lerne deinen M&A-Berater kennen, bevor du ihn brauchst

Das ist die Botschaft, die Mark im Gespräch mehrfach wiederholt – und die ich für die wichtigste halte.

Er beschreibt einen Mandanten, den er 13 Jahre lang kannte, bevor der Verkaufsprozess begann. Keine 13 Jahre intensiver Zusammenarbeit, aber regelmäßiger Kontakt, gelegentliche Beratung, gemeinsames Verständnis des Unternehmens. Als der Gründer dann verkaufen wollte, war die Vertrauensbasis bereits da. Mark konnte von Anfang an die unbequemen Fragen stellen – jene Fragen, die ein Berater nicht stellen kann, wenn er den Mandanten erst seit drei Wochen kennt.

Für Gründer, die das lesen: Das ist kein Argument, sofort zu verkaufen. Es ist ein Argument, jetzt schon in die richtigen Gespräche zu gehen. Nicht um ein Mandat zu vergeben, sondern um ein Vertrauensverhältnis aufzubauen. Ein guter M&A-Berater hat kein Interesse daran, einen Prozess zu starten, der noch nicht reif ist. Er hat aber ein Interesse daran, zu verstehen, was dein Unternehmen heute ist – damit er weiß, was es in drei Jahren sein kann.

Mark bringt es auf eine Formel, der ich vollständig zustimme: Der M&A-Berater ist der Verhandlungsführer. Der Unternehmer ist der Commander im Hintergrund. In dieser Kombination, wenn beide auf einer Linie sind, kommt ein Deal zu Konditionen zustande, mit denen alle Seiten tatsächlich zufrieden sind.

Was ich aus dem Gespräch für meine eigene Arbeit mitnehme

Mark und ich sind in einem Punkt unterschiedlich positioniert: Carlsquare begleitet Transaktionen im größeren Volumenbereich, teils deutlich jenseits dessen, was wir bei ESER Capital in unserem Kernsegment bewegen. Das haben wir im Gespräch offen ausgesprochen – und ich bin froh, dass wir das getan haben, weil es zeigt, dass ein partnerschaftlicher Umgang unter Beratern möglich ist, ohne dass Konvergenz erzwungen wird.

Was ich aber in jedem Gespräch mitnehme, unabhängig von der Transaktionsgröße: Die strukturellen Fehler sind dieselben. Ein Gründer mit 8 Millionen Umsatz, der seinen Exit zu spät vorbereitet, begeht denselben Fehler wie ein Gründer mit 80 Millionen. Die Konsequenz ist proportional – aber die Ursache ist identisch.

Exit-Readiness ist kein Projekt. Sie ist ein Zustand, den ein gut geführtes Unternehmen dauerhaft aufrechterhält. Saubere Finanzdaten, klare Dokumentation, reduzierte Abhängigkeiten, eine belastbare zweite Führungsebene – und eine Equity Story, die auch dann noch standhält, wenn ein kritischer Käufer mit einem pessimistischen Analysten im Rücken die Fragen stellt.

Die vollständige Episode mit Mark Miller ist jetzt im Digital Business Podcast verfügbar – auf YouTube, Spotify und allen gängigen Podcast-Plattformen.

🎙 Zur Podcast-Episode » (Digital Business Podcast, Folge 203 – Mark Miller / Carlsquare)